Option-Based Credit Spreads With Norwegian Market Data

Abstract

I denne masteroppgaven replikerer jeg deler av metodologien i artikkelen av Culp, C. L., Nozawa, Y., og Veronesi, P. (2018), med tittelen "Option-based credit spreads," publisert i American Economic Review, volum 108, utgave 2. Ved å replikere deres metodologi bidrar jeg til å fylle et kunnskapshull innen kredittrisiko ved å utforske konseptet pseudo-obligasjoner. Masteroppgaven evaluerer replikerbarheten til Culp et al. sin metodologi, og bidrar til forskningen på norske rentepapirer. Jeg konstruerer pseudo-obligasjoner basert på den norske OBX-indeksen, og studerer deres resulterende priser, gjeldsgrader, kredittmarginer, og misligholdssannsynligheter i løpet av koronapandemien og finanskrisen. Videre konstruerer jeg pseudo-obligasjoner også basert på enkeltaksjer, og sammenlikner gjennomsnittlige kredittmarginer for pseudo-obligasjoner basert på både OBX og enkeltaksjer med empiriske gjennomsnittlige kredittmarginer for selskapsobligasjoner, samt hvordan disse gjennomsnittsverdiene ser ut for selskapsobligasjoner ifølge Mertonmodellen i løpet av koronapandemien. Culp et al. utførte sin analyse på en tidsperiode som dekker finanskrisen, mens jeg hovedsakelig utfører analyser i perioden for koronapandemien grunnet datatilgjengelighet. Mine funn indikerer at Culp et al. sin metode er bedre egnet til å analysere finanskrisen enn koronapandemien når det gjelder pseudo-obligasjoner basert på OBX-indeksen. Hovedårsaken til dette er at jeg oppnår en litt jevnere fordeling blant kredittvurderingskategoriene. For pseudo-obligasjoner basert på enkeltaksjer har jeg ikke tilstrekkelig data til å få et meningsfylt resultat. Videre er de resulterende misligholdssannsynlighetene for pseudo-obligasjoner basert på enkeltaksjer sensitive for minimale endringer i gjeldsgraden. Jeg finner høye gjennomsnittsverdier for kredittmarginer fra Mertonmodellen, som ikke indikerer at det eksisterer et credit spread puzzle i Norge når jeg sammenlikner dem med empriske kredittmarginer for selskapsobligasjoner, som diskutert i arbeidet av Feldhütter, P. and Schaefer, S. M. (2018), med tittelen "The myth of the credit spread puzzle," publisert i The Review of Financial Studies, volum 31, utgave 8. Imidlertid må jeg filtrere vekk en betydelig mengde data for å få meningsfylte resultater fra Mertonmodellen.

In this thesis, I replicate parts of the methodology proposed in the article by Culp, C. L., Nozawa, Y., and Veronesi, P. (2018), titled "Option-based credit spreads," published in the American Economic Review, volume 108, issue 2. By replicating this methodology, I contribute to filling a literature gap in the field of credit risk by exploring the concept of pseudo bonds. The thesis offers an assessment of the replicability of their approach, as well as a contribution to research on the Norwegian fixed-income market. I create OBX index pseudo bonds using Norwegian market data and study their prices, leverage ratios, yield spreads, and default probabilities during the COVID-19 pandemic and the financial crisis. Moreover, I compare average yield spreads on OBX index pseudo bonds, single-stock pseudo bonds, corporate bonds, and for the Merton model during the COVID-19 pandemic. While Culp et al. performed their analysis for a period covering the financial crisis, I predominantly perform my analyses for the COVID-19 pandemic due to data availability. Overall, Culp et al.'s method is more productive for the financial crisis than the COVID-19 pandemic for OBX pseudo bonds. The main reason for this is that I achieve a slightly more even distribution of observations among the credit rating categories. In terms of single-stock pseudo bonds, there is insufficient data to get a meaningful result. Furthermore, the resulting default probabilities for single-stock pseudo bonds are highly sensitive to minimal variations in leverage values. I obtain pretty high average spreads from the Merton model, which does not suggest the existence of a credit spread puzzle when comparing the average spreads with those for corporate bonds, as discussed in the work by Feldhütter, P. and Schaefer, S. M. (2018), titled "The myth of the credit spread puzzle," published in The Review of Financial Studies, volume 31, issue 8. However, I have to filter away a significant portion of the data to achieve meaningful results from the Merton model.