Measuring and Understanding Venture Capital Fund Performance in the Nordics

Abstract

Denne masteroppgaven undersøker hvordan vi kan måle og forstå prestasjonen til risikokapitalfond (VC) i Norden. Data for direkteavkastning som internrente blir sjeldent offentliggjort, og derfor er det ønskelig å finne en god proxy for prestasjon.

Mesteparten av eksisterende forskning på proxier for prestasjon i VC-sektoren har brukt amerikanske databaser med lav datakvalitet som VentureXpert og Venture Economics. Antallet forskningsartikler som omhandler proxier for risikokapital er nedadgående, og vi finner kun 18 artikler som i litteratursøket som er nyere enn 2010. Spesielt forskning i Europa og Norden er veldig begrenset.

For å videreføre forskningen i Norden lager vi et unikt datasett med 141 VC fondsforvaltere og 421 VC fond, mottatt av Argentum, Menon (NVCA). Datasettet er betydelig utvidet av forfatterne. Vi bruker k-means clustering til å gruppere fondene ut ifra deres prestasjon med vår egen proxy. Etter dette bruker vi strukturelle karakteristikker til å kartlegge hva som skiller topp-, midt- og bunnfondene.

Funnene våre utvider, motstrider og bekrefter tidligere forskning, og går mot de vanlige oppfatningene av industrien flere steder. For eksempel finner vi at Danmark henger etter, og at Norge og Sverige har de mest modne investeringsøkosystemene. Videre finner vi at modenheten og prestasjonen til det Nordiske økosystemet har forbedret seg betydelig i senere år, og at fond i senere år har blitt mer og mer ulike i både strategi og prestasjon. Det er færrest fond i senere fase, men prestasjonen deres er bedre enn fond i andre faser. Fond som er spesialisert i industri har både høyest risiko og høyest prestasjonspotensiale. Vi ser at de største forskjellene mellom et gjennomsnittlig fond og et ekstraordinært fond er antallet fond opprettet av fondsforvalteren, og dermed fondets erfaring.

Fordi en proxy muligens kun gjelder for et gitt økosystem i en gitt tidsperiode anbefaler vi forskere å undersøke om tidligere forskning er brukbar i en nordisk kontekst. I tillegg konkluderer vi med at en mye bedre database trengs for å kunne videreføre forskningsfeltet, og at det må lages en felles standard for direkte rapportering av avkastning hvis en god proxy for prestasjon skal kunne lages.

This thesis investigates how to measure and understand venture capital (VC) fund performance in the Nordics. Data concerning direct performance such as internal rates of return (IRR) is rarely public, and thus it becomes of interest to find an accurate proxy for performance.

Most existing research on VC performance proxies has used low-quality databases with primarily data on US VCs, like VentureXpert or Venture Economics. The number of new papers conducting research on VC performance proxies is declining; only 18 articles found through our literature study are more recent than 2010. Research concerning Europe and in particular the Nordics is very sparse.

To further the VC research in the Nordics, we create a unique dataset consisting of 141 VC firms and 421 VC funds gathered from Argentum, Menon (NVCA), and significantly expanded by the authors. Using this dataset, we perform a k-means clustering analysis to group VC firms with similar performance using our own proxy. We then inspect the structural characteristics of the clusters to find what separates the top-, middle- and bottom performers.

Our findings expand, contradict and confirm previous research and in certain places contradict the common perceptions of the industry. For example, we find Denmark to be lagging, and find Norway and Sweden to be the most mature investment ecosystems. We also find the maturity and performance of the ecosystem to have significantly improved in recent years and find that funds are becoming more differentiated both in terms of strategy and performance. Later stage firms seem to be both the highest performing and the rarest. Funds specialized in industry have the highest risk and highest return potential. We find that the primary difference between the average funds and the outperforming funds are the experience and amount of funds raised by the firm.

Because a proxy might be valid only for a given ecosystem and time-period, we recommend researchers to inspect the applicability of previous research in a Nordic context. Furthermore, we conclude that a much more solid database is needed to further the field of study, as well as specific research laying the groundwork for unified performance measurements.